Il mattone quotato. 1° Rapporto Nomisma 2010 sul mercato immobiliare
L’ industria dei fondi immobiliari è nuovamente al centro delle attenzioni delle Autorità di regolamentazione del mercato. La proposta di revisione varata da Banca d’ Italia rappresenta l’ ennesimo emendamento al quadro normativo di un comparto che fatica a trovare un assetto stabile
La profonda trasformazione tipologica che ha caratterizzato il settore dalla ripartenza del 1999, con la proliferazione di iniziative riservate costituite mediante apporti (talvolta con intenti unicamente elusivi), ha di fatto imposto l’ adeguamento di un impianto regolamentare calibrato su tutt’ altra tipologia di veicoli. Se la stretta preannunciata pare dunque opportuna in termini di vigilanza preventiva, non si può sottacere il rischio che l’ applicazione di un principio restrittivo anche alle iniziative già in essere inevitabilmente comporta, specie in una fase di mercato poco favorevole come l’ attuale.
A destare legittime preoccupazioni, più che il contenimento delle prerogative dei cosiddetti comitati dei partecipanti, che dovrebbe produrre effetti limitati all’ industria dei fondi riservati, è la ridefinizione dei parametri che presidiano l’ utilizzo della leva finanziaria. La scelta di legare il limite di indebitamento al minore tra il prezzo di acquisto e il valore corrente, per di più con la prescrizione di rispettare le soglie previste entro 24 mesi dall’ entrata in vigore del provvedimento, rappresenta un ostacolo potenzialmente insormontabile per alcune iniziative già alle prese con rilevanti problemi di smobilizzo.
A risultare penalizzati sarebbero, in questo caso, soprattutto i fondi che hanno definito il proprio portafoglio agli inizi della fase espansiva, nonché quelli impegnati in operazioni di sviluppo immobiliare. Al di là degli aspetti rivedibili, l’ impostazione del documento ribadisce, da un lato, l’ importanza di un adeguamento organizzativo delle SGR che consenta un autonomo controllo delle specifiche scelte di investimento, nonché delle strategie di asset allocation e, dall’ altro, l’ esigenza di limitare il potenziale prociclico di un sistema imperniato sulle valutazioni immobiliari. Si tratta di temi su cui, da quasi un anno, si sono concentrate l’ attività ispettiva prima e prescrittiva poi di Consob e Banca d’ Italia.
La gestione del processo valutativo, in particolare, rappresenta lo snodo cruciale su cui le Autorità di Vigilanza hanno appuntato l’ attenzione, stigmatizzando l’ assenza, troppo spesso, di una effettiva funzione di controllo e verifica interna alle società di gestione, l’ eccessiva concentrazione degli incarichi su poche società (le due maggiori coprono poco meno dell’ 80% del mercato), nonché la mancanza in taluni casi di elementi rilevanti nei report di valutazione (se non addirittura la presenza di evidenti incongruenze). Gli elementi citati, compresa l’ incertezza sulla stabilità della normativa, si può ipotizzare contribuiscano a giustificare la diffidenza con cui gli investitori guardano il settore, perpetuando l’ inefficienza del mercato secondario su cui i fondi retail continuano a quotare con uno sconto medio rispetto al NAV stabilmente superiore al 30%.
In attesa di un intervento di riforma della normativa che presidia tali aspetti, previsto per i prossimi mesi, la proposta di revisione della disciplina in materia di gestione collettiva del risparmio attualmente in discussione consente sin d’ ora di rilevare l’ orientamento coercitivo dell’ Autorità di Vigilanza nei confronti di un settore la cui notevole crescita dimensionale non ha garantito l’ auspicato aumento delle transazioni immobiliari, ovvero il più efficace meccanismo di verifica ed autoregolamentazione del sistema.
In tale quadro la scelta di legare la possibilità di indebitamento al costo di acquisto degli immobili potrebbe rappresentare uno stimolo efficace ad una maggiore rotazione dei portafogli, contribuendo ad attenuare la dipendenza del settore dalle risultanze valutative. In un clima di attesa dal punto di vista regolamentare, da una parte, e di perduranti difficoltà del mercato sottostante dall’altra, si è chiuso l’ ennesimo anno di espansione dell’ industria dei fondi immobiliari.
La tendenza all’ ampliamento del settore si è, se possibile, accentuata nel secondo semestre del 2009 ed ha portato ad un incremento del patrimonio totale netto dei veicoli operativi, passato dai 25 miliardi di euro del 2008 ai circa 27 di fine 2009. Tale dinamica deve essere ricondotta all’ ulteriore proliferazione di fondi destinati ad una clientela riservata, che ha portato alla nascita, nel solo 2009, di 39 iniziative.
In generale, dunque, i fondi operativi, secondo le rilevazioni di Banca d’ Italia, risultano ben 267, a fronte di 63 SGR attive, di cui 16 non specializzate. In tale quadro si deve, infine, segnalare l’ avvenuta liquidazione del fondo Portfolio Immobiliare Crescita, a giugno del 2009, che ha portato i fondi di tipo retail a 27 unità.
Dal punto di vista della performance complessiva, dopo due semestri negativi (il secondo del 2008 e il primo del 2009), il total return dell’ industria è tornato in territorio positivo, seppure con valori decisamente contenuti (+0,7%). Dal confronto con l’ indice dei fondi operativi in UK, è possibile apprezzare come l’ Italia abbia mostrato una capacità di tenuta rispetto alla crisi del mercato immobiliare di gran lunga superiore alla maggioranza dei paesi europei.
